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巴菲特認為市場并不總是有效的，而是經(jīng)常無效的。他持續(xù)戰(zhàn)勝市場的原因是遠比“市場先生”更加了解買入的公司并能夠正確估價，從而利用市場價格與內(nèi)在價值的差異獲利。

1.

“自己的直覺，是自己對即將購買的股票和企業(yè)的第一感覺，這種感覺是建立在對企業(yè)的充分了解之上的，但是，這種感覺很容易受到所謂的股市行情的干擾，特別是對于那些對股票投資不熟悉的投資者，往往受到這種干擾的影響，改變原本是正確的投資決定，使結(jié)果適得其反�！�

——沃倫·巴菲特

巴菲特本人對充斥學院研究的有效市場理論不屑一顧。在他看來，根本沒有必要學習那些有效市場理論，他曾調(diào)侃道：“如果市場總是有效的，我只會在大街上手提馬口鐵罐到處流浪�！彼麖娬{(diào)：“要想成功地進行投資，你不需要懂得什么貝塔值、有效市場、現(xiàn)代投資組合理論、期權(quán)定價或是新興市場。事實上，大家最好對這些東西一無所知。當然我的這種看法與大多數(shù)商學院的主流觀點有著根本的不同，這些商學院的金融課程主要就是那些東西。我們認為，學習投資的學生們只需要接受兩門課程的良好教育就足夠了，一門是如何評估企業(yè)的價值，另一門是如何思考市場價格�！�

巴菲特認為市場并不總是有效的，而是經(jīng)常無效的。他持續(xù)戰(zhàn)勝市場的原因是遠比“市場先生”更加了解買入的公司并能夠正確估價，從而利用市場價格與內(nèi)在價值的差異獲利。

曾經(jīng)有一則小故事這樣講述了有效市場理論的無效：兩位信奉有效市場理論的經(jīng)濟學教授在芝加哥大學散步，忽然看到前方有一張像是10美元的鈔票，其中一位教授正打算去拾取，另一位攔住他說，“別費勁了，如果它真的是10美元，早就被人撿走了，怎么會還在那里呢？”就在他倆爭論時，一位叫花子沖過來撿起鈔票，跑到旁邊的麥當勞買了一個大漢堡和一大杯可口可樂，邊吃邊看著兩位還在爭論的教授。

巴菲特用60年的套利經(jīng)驗來對有效市場理論進行了最猛烈的抨擊，并用他最成功的投資案例——投資《華盛頓郵報》說明如果在普遍信奉有效市場理論的環(huán)境中投資更容易擊敗市場。

20世紀70年代在學術(shù)圈子里非常流行的有效市場理論在當時幾乎成了神圣的教義。這個理論的觀點概括而言就是，由于所有關(guān)于股票的公開信息都已經(jīng)完全反映在投票價格中，所以，股票分析根本就毫無意義。簡單地說，市場總是無所不知。因此，信奉有效市場理論的教授們說，讓一只猴子往股票一覽表上擲飛鏢所投中的股票而形成的投資組合，其預(yù)期收益率會毫不遜色于一個最聰明且最勤奮的證券分析師選出的投資組合。更令人吃驚的是，信奉有效市場理論的并不僅僅是那些學術(shù)人士，甚至還有許多專業(yè)投資人和公司經(jīng)理。正如他們所觀察到的那樣，“市場經(jīng)常是有效的，但他們由此得出市場永遠是有效的結(jié)論就完全大錯特錯了。市場經(jīng)常有效與市場總是有效兩個結(jié)論的差別如同白天與黑夜一夜截然不同。”

如果有效市場理論是正確的話，除非靠機遇，否則幾乎沒有任何個人或團體能取得超出市場的業(yè)績。任何人或團體更不可能持續(xù)保持這種超出尋常的業(yè)績。然而巴菲特在過去幾十年的驕人業(yè)績就是確鑿的證據(jù)，這是可能的。還有其他幾位步巴菲特后塵的聰明券商，他們也打敗了市場，其經(jīng)驗也證明了產(chǎn)生超出市場業(yè)績的可能性。這對于有效市場理論意味著什么呢？

關(guān)于有效市場理念為什么不堪一擊的主要原因可以總結(jié)如下：

1.投資者不可能總是理智的

按照有效市場理論，投資者使用所有可得信息在市場上定出理智的價位。然而大量行為心理學的研究表明投資者并不擁有理智期望值。

2.投資者對信息的分析不正確

他們總是在依賴捷徑來決定股份，而不是依賴最基本的體現(xiàn)公司內(nèi)在價值的方法。

3.業(yè)績衡量杠桿強調(diào)短期業(yè)績

這使得從長遠角度擊敗市場的可能性不復(fù)存在。

巴菲特與有效市場理論的中心分歧點在于：它沒有為那些全面分析可得信息并由此占據(jù)競爭優(yōu)勢的投資者提供任何成功的假定前提。

巴菲特個人認為，格雷厄姆—紐曼公司、巴菲特合伙公司以及伯克希爾公司連續(xù)60年的套利經(jīng)驗(同時還有很多其他證據(jù))，完全可以說明有效市場理論是多么荒唐透頂。在格雷厄姆—紐曼公司的時候，巴菲特曾研究過該公司1926～1956年營業(yè)期間內(nèi)套利獲利的情況，在沒有財務(wù)杠桿的情況下，年平均回報率達到20％。巴菲特從1956年開始運用本杰明·格雷厄姆的套利原理，先是在巴菲特合伙公司，然后是在伯克希爾公司。盡管他沒有做過非常精確的計算，但他的計算足以證明1956～1988年的平均回報率遠遠超過20％，當然，巴菲特的投資環(huán)境要比本杰明·格雷厄姆的好得多，他沒有經(jīng)歷股市大崩潰的1929～1932年。

巴菲特說：“在63年中，包括分紅在內(nèi)市場總體的年回報率低于10％。如果把所有的投資收益再投資，那么1000美元就可以增長到40��5萬美元。而我們年均20％的收益率則可以使同樣的1000美元增長到9700萬美元。這種讓我們心動的統(tǒng)計意義上的巨大差別，無疑可以激起任何人的好奇心。然而，有效市場理論的鼓吹者似乎從來沒有對這類與其理論并不一致的證據(jù)產(chǎn)生過興趣。當然，今天他們不再像過去那樣對這個理念夸夸其談，但據(jù)我所知，無論他們曾經(jīng)誤導過多少學生，至今還沒有一個人公開承認有效市場理論是錯誤的。而且，在大部分商學院里，有效市場理論仍然是投資課程的主要組成部分。很明顯，不愿公開收回自己的主張，并揭開神秘的理論面紗，并不僅限于神學家。

自然，那些生吞活剝有效市場理論的學生們以及招搖撞騙的投資專家們，對于我們及其他格雷厄姆的追隨者反而提供了投資上的巨大幫助。在任何競賽中——無論是金融的，腦力的或者體力的——面對一群被灌輸了即使嘗試也毫無用途的對手們，我們當然仍有巨大的優(yōu)勢。從利己主義的觀點來看，格雷厄姆的追隨者們可能應(yīng)當資助那些大學教授們，以保證有效市場理論永遠傳授下去。盡管我們這樣說，還是有必要提出一個警告。最近的套利活動似乎起來越輕而易舉，但這并非一種能夠保證每年都有20％利潤的投資方式，或者說肯定有其他類似的利潤。正如前面所講的那樣，在大部分時間里，市場是比較有效率的：在過去63年里，我們每抓住一次套利機會，同時會放棄很多套利機會，因為它們的定價看上去已經(jīng)比較合理了�！�

在20世紀70年代早期，大多數(shù)機構(gòu)投資者都認為，企業(yè)價值的多少在決定股票買入或賣出價格時毫無用途。現(xiàn)在這種觀點看來簡直令人難以置信。但是，當時的機構(gòu)投資者中了名牌商學院的魔法，這些學院鼓吹一種新潮的投資理論：股票市場完全有效，因此計算企業(yè)價值，甚至思考企業(yè)價值——在投資活動中毫無用途。巴菲特說：“我們深受這些學術(shù)理論的恩惠：在智力競賽中，無論是橋牌、國際象棋或是選股，遇上那些認為思考是在浪費精力的對手，還有什么會比這種對手讓你更有優(yōu)勢的呢？”

1973～1974年間，《華盛頓郵報》經(jīng)營依舊非常良好，內(nèi)在價值持續(xù)增長。盡管如此，巴菲特持股的《華盛頓郵報》市值卻下跌25％，由買入成本1060萬美元變成800萬美元。本來在一年前巴菲特覺得已經(jīng)便宜得可笑的股票變得更加便宜了，無比智慧的市場又將《華盛頓郵報》的股價相對于其內(nèi)在價值進一步向下調(diào)整了20％。

巴菲特在2003年致股東的信中不無得意地說：“你們當然知道我們這次投資的美好結(jié)局。《華盛頓郵報》的總裁凱·格雷厄姆既有智慧、勇氣，以便宜的價格大量回購公司的股份，又有出眾的管理才能，使公司的內(nèi)在商業(yè)價值大幅度增長。與此同時，投資人開始認識到公司非凡的競爭優(yōu)勢，從而使公司股價上升，逐步接近于其內(nèi)在價值。因此，我們得到了三大好處：一是公司內(nèi)在商業(yè)價值快速增長；二是每股商業(yè)價值由于公司回購股份又快速增值；三是隨著股票被低估的幅度逐漸縮小，股價上漲的幅度超越公司價值的實際增長幅度。”

除了1985年根據(jù)持股比例在回購中買回給公司的股份外，巴菲特1973年投資1060萬美元買入《華盛頓郵報》股份一直持有至今，這些股份的市值加上因回購而出售股份所得的收入共有22.1億美元。